투자 아이디어

2023 연간 보고서에 담긴 워렌 버핏의 메시지


■ 버크셔 해서웨이 연간 보고서, 그리고 주주 서한

2월 24일 버크셔 해서웨이 2023년 연간 보고서가 공개되었습니다.

워렌 버핏, 그리고 지난해 세상을 떠난 찰리 멍거가 이끌어왔으며 수십 년에 걸쳐 엄청난 성과를 낸 버크셔 해서웨이.

버크셔 해서웨이는 항상 연간 보고서 앞에 '워렌 버핏'의 주주서한을 담아왔습니다.
이번에도 역시 버핏은 주주들을 위해 서한을 남겼는데요, 여기에 나온 주요 내용들을 살펴보겠습니다.



이번 연간 보고서에는 찰리 멍거를 위한 추도사가 가장 앞에 위치해 있습니다.
그 뒤를 워렌 버핏의 주주 서한과 S&P500과의 성과 비교, 그리고 본격적인 영업보고서에 해당하는 Form 10-K가 이어갑니다.

이번 글을 통해서는 추도사의 간략한 내용과 함께 버핏의 주주 서한에 어떤 내용이 담겨있는지 자세히 알아보겠습니다.

버핏은 과연 이번 주주 서한을 통해 어떤 이야기를 전달하려 했을까요? 그가 남기는 메시지는 과연 무엇일까요?


■ 버크셔 해서웨이 연간 보고서, 그리고 주주 서한

버크셔 해서웨이의 부회장으로 수십 년 동안 버핏과 함께 버크셔 해서웨이를 위대한 기업 중 하나로 만들어온 찰리 멍거가 작년 11월 세상을 떠났습니다.

그는 언제나 워렌 버핏이 올바른 방향의 길을 갈 수 있도록 조언을 주었으며, 버핏의 투자 철학을 형성에 있어 ?'스승'과도 같은 존재였다고 합니다.

멍거가 버핏에게 어떤 존재였는지는 추도사에서 버핏이 남긴 단 몇 줄의 글로 확인할 수 있습니다.

"찰리는 버크셔 해서웨이의 진정한 설계자였으며, 나는 그의 비전을 실행하는 건설업자 역할을 하였습니다. 위대한 버크셔 해서웨이를 만든 진정한 설계자를 우리는 영원히 기려야 합니다"


■ Operating Results, Fact and Fiction

이후 이어지는 버핏의 주주서한은 크게 5개의 주제로 이어집니다.
이제 각각의 주제에 담긴 내용들 중, 핵심적인 부분들을 확인할 차례입니다.
그 첫 번째는 'Operating Results, Fact and Fiction(영업 결과, 사실과 허구)'에 대한 이야기입니다.

At Berkshire, our view is that "earnings" should be a sensible concept that Bertie will find somewhat useful – but only as a starting point – in evaluating a business.
Make no mistake about the significance of capital gains. I expect them to be a very important component of Berkshire’s value accretion during the decades ahead.

버크셔가 생각하는 '수익'은 기업 평가에 있어 어느 정도 유용하지만, 평가의 출발점으로써만 활용되는 개념이어야 한다는 견해를 가지고 있습니다.

자본차익에 대해 실수하지 마세요. 이는 미래 수십 년 동안 버크셔의 기업가치 증대에 매우 중요한 요소가 될 것입니다.

→ 버핏에 따르면 사람들은 기업을 볼 때 '당기 순이익'에만 관심을 가진다고 합니다.
하지만 버핏은 이것이 전부가 될 수는 없다고 강조합니다.
그는 투자를 통한 자본차익의 중요성을 강조하며, 이를 통해 버크셔 해서웨이의 기업 가치가 앞으로 더 커질 수 있다는 점을 시사하고 있습니다.

It is more than silly, however, to make judgments about Berkshire’s investment value based on “earnings” that
incorporate the capricious day-by-day and, yes, even year-by-year movements of the stock market.
As Ben Graham taught me, “In the short run the market acts as a voting machine; in the long run it becomes a weighing machine.”

주식시장의 일별, 심지어 연간 움직임을 가지고 버크셔 해서웨이의 가치를 평가하는 것은 어리석은 일입니다.
벤 그레이엄은 저에게 '시장은 단기적으로 투표기처럼 작동하지만, 장기적으로는 저울의 역할을 한다'라고 말하였습니다.

→ 버핏은 이 부분을 통해 시장의 단기적인 흐름에 일희일비하지 않고 기업의 가치에 집중하는 것이 중요함을 강조합니다.
투표자들의 심리와 감정 상태에 따라 표결이 시시각각 달라지는 것처럼, 시장은 단기적으로 요동칠 수 있습니다.

그럼에도 불구하고 기업이 성장하고 수익을 내면 결국 내재가치의 증가와 함께 주가도 이를 반영하기 마련.
버핏은 단기적으로 시장에 휘말리기보다는 펀더멘털을 중심으로 저평가 기업을 발굴하고 장기투자하는 것이 중요함을 강조하고 있습니다.


■ What We Do

두 번째 주제인 What We Do(우리는 무엇을 하고 있는가)를 통해서는 앞으로의 투자에 대한 버핏의 생각을 알려줍니다. 그는 지금 어떤 생각을 하고 있을까요?

Our goal at Berkshire is simple: We want to own either all or a portion of businesses that enjoy good economics
that are fundamental and enduring. Within capitalism, some businesses will flourish for a very long time while others will prove to be sinkholes.

At Berkshire, we particularly favor the rare enterprise that can deploy additional capital at high returns in the future.

버크셔 해서웨이의 목표는 간단합니다. 우리는 근본적이며 지속 가능한, 좋은 경제성을 갖춘 기업의 전부, 또는 일부를 소유하고 싶습니다.
자본주의 시스템 내에서 어떤 비즈니스는 매우 오랜 시간 번영할 것이며, 다른 비즈니스는 싱크홀이 될 수도 있습니다.
버크셔는 특히 가지고 있는 자본을 활용하여 높은 수익성을 창출할 수 있는 흔치 않은 기업을 선호합니다.

→ 지속 가능하고 높은 해자를 가진 기업에 대한 인수, 또는 지분투자를 중요하게 여기는 버핏의 철학이 담겨있습니다.
그는 무엇보다 오랜 시간 번영할 수 있는 기업을 소유하는 것에 대해 강조하며, 보유 자본을 활용하여 꾸준히 높은 수익을 창출할 수 있는 기업을 선호하고 있습니다.

즉, 오랜 시간 성장할 있는 우수한 기업을 인수, 지분투자의 방식으로 소유하고자 하는 것입니다.

There remain only a handful of companies in this country capable of truly moving the needle at Berkshire, and they have been endlessly picked over by us and by others.
Some we can value; some we can’t. And, if we can, they have to be attractively priced.
Outside the U.S., there are essentially no candidates that are meaningful options for capital deployment at Berkshire.
All in all, we have no possibility of eye-popping performance.

Berkshire should do a bit better than the average American corporation and, more important, should also operate with materially less risk of permanent loss of capital.

미국에는 이제 버크셔를 움직이게 할 수 있는 기업이 몇 안 남아있습니다.
그 기업들은 이미 많은 이들에 의해 선택되어왔으며, 몇몇 기업들은 가치를 평가하기 어려운 경우도 있습니다.
가치를 평가할 수 있는 경우에는 그들의 가격대가 매력적이어야만 합니다.

미국 외의 지역에는 우리가 투자할 만한 의미 있는 대상들이 사실상 존재하지 않습니다. 이런 상황에서 눈에 띄는 성과를 기대하기는 어렵습니다.

버크셔는 평균적인 미국 기업들보다 더 나은 성과를 내야하며, 중요한 것은 자본손실 위험이 적은 상태로 운영되어야 한다는 것입니다.

→ 현재의 증시, 그리고 추가 투자처에 대한 버핏의 생각을 가장 잘 보여줍니다.
해외에는 더 이상 투자할 기업이 거의 없고, 미국에도 투자할 만한 기업이 몇 남지 않았다는 그의 말.
이는 버핏에게 지금 상황에서 매력적인 기업이 거의 보이지 않는다는 것을 의미합니다.

즉, 그는 지금의 상태에서 '내재 가치 대비 저렴하다'라고 판단되는 기업이 없다고 바라보는 것이죠.
그와 함께 '잃지 않는 투자'를 중요하게 여기는 모습도 마지막 문장을 통해 다시 한번 확인할 수 있습니다.


■ Our Not-So-Secret Weapon

세 번째 주제는 버크셔 해서웨이의 비밀병기입니다.

Indeed, markets can – and will – unpredictably seize up or even vanish as they did for four months in 1914 and for a few days in 2001.
Such instant panics won’t happen often – but they will happen.

Berkshire’s ability to immediately respond to market seizures with both huge sums and certainty of performance may offer us an occasional large-scale opportunity.
Though the stock market is massively larger than it was in our early years,
today’s active participants are neither more emotionally stable nor better taught than when I was in school.

For whatever reasons, markets now exhibit far more casino-like behavior than they did when I was young.
The casino now resides in many homes and daily tempts the occupants.

시장은 마치 1914년이나 2001년처럼 예측하지 못한 붕괴를 맞이할 수 있습니다. 이런 패닉은 자주 발생하지 않지만 일어날 수 있습니다.

버크셔는 시장의 급격한 붕괴에 대해 거액의 자금과 확신을 가지고 즉각적으로 대응할 수 있는 능력을 가지고 있습니다.
그리고 이를 통해 큰 기회를 얻을 수 있습니다. 주식 시장은 과거보다 더 커졌지만, 오늘날의 투자자들은 내가 학생이던 시절보다 더 감정적이고 제대로 배우지 못했습니다.
어떤 이유에서든지, 시장은 과거보다 더 카지노 같은 모습입니다. 이제 카지노는 많은 가정에 있으며, 주민들을 매일 유혹합니다.

→ 버핏은 주식시장의 위기가 언제든 올 수 있다는 점을 이야기하며, 버크셔 해서웨이의 막대한 현금 보유량이 큰 기회를 창출할 수 있음을 강조합니다.
실제로 23년 연간 보고서에 따르면 버크셔 해서웨이는 역대 가장 큰 액수의 현금성 자산을 보유 중이죠.

그는 오늘날의 시장이 과거에 비해 더 카지노 같아졌다면서 언제든 투자 기회가 올 수 있다는 것을 암시하고 있습니다.

One investment rule at Berkshire has not and will not change: Never risk permanent loss of capital.

I believe Berkshire can handle financial disasters of a magnitude beyond any heretofore experienced.
This ability is one we will not relinquish. When economic upsets occur, as they will, Berkshire’s goal will be to function as an asset to the country
–just as it was in a very minor way in 2008-9 – and to help extinguish the financial fire rather than to be among the many companies that,
inadvertently or otherwise, ignited the conflagration.

Extreme fiscal conservatism is a corporate pledge we make to those who have joined us in ownership of Berkshire.

자본 손실을 감내하지 않는다는 버크셔의 투자 원칙은 지금까지 변함없었고, 앞으로도 변하지 않을 것입니다.

저는 버크셔가 지금까지 경험한 것 이상의 재정적 재앙을 다룰 수 있다고 믿습니다.
경제적 충격이 발생할 경우, 버크셔의 목표는 2008~2009년에 그랬던 것처럼 금융시장의 불길을 끄는 회사 중 하나가 되는 것입니다.
극도의 재정적 보수주의는 우리와 함께하는 버크셔 주주들을 위한 약속입니다.

→ 잃지 않는 투자에 대한 버핏의 철학을 다시 한번 엿볼 수 있습니다.
그와 함께 언제든 닥칠 수 있는 재앙에 대해 준비가 되었다는 것을 자신하며, 그 경우 버크셔가 막대한 투자를 통해 금융시장을 진정시키는 데 도움을 줄 것임을 강조하고 있습니다.
즉, 위기에 과감한 투자를 진행할 것이라는 그의 의지가 담겨있는 것이죠.


■ Non-Controlled Business That Leave us Comfortable

네 번째 주제는 '마음을 편하게 해주는 비지배 사업'입니다.
오랜 기간의 지분투자를 통해 큰 성공을 거둔 기업들이 주는 교훈이 나타나는 부분입니다.

American Express began operations in 1850, and Coca-Cola was launched in an Atlanta drug store in 1886.

Both Coke and AMEX became recognizable names worldwide as did their core products,
and the consumption of liquids and the need for unquestioned financial trust are timeless essentials of our world.

The lesson from Coke and AMEX? When you find a truly wonderful business, stick with it. Patience pays,
and one wonderful business can offset the many mediocre decisions that are inevitable.

아메리칸 익스프레스는 1850년에 영업을 시작하였고, 코카콜라는 1886년에 애틀란타의 한 약국에서 출시되었습니다.

현재 두 기업은 그들의 핵심 제품들을 통해 세계적인 기업이 되었습니다. 음료와 신뢰할 수 있는 금융 서비스의 필요성은 우리 세계에 반드시 필수적인 것들입니다.

두 기업이 주는 교훈은 무엇일까요?
그것은 정말 좋은 기업을 찾았을 때 그 기업들과 오랜 시간 함께하라는 것입니다.
인내심은 보상을 해줄 것이며, 좋은 기업 하나가 수많은 평범한 결정들을 상쇄시켜주게 될 것입니다.

→ 위 두 기업은 버크셔 해서웨이가 오랜 시간 투자하며 큰 성과를 만들어온 대표 장기투자 성공 사례입니다.
세계적인 두 기업 투자 성공 사례를 통해 버핏은 '좋은 기업에 대한 장기투자'의 중요성을 설명하고 있습니다.
단 하나의 성공적인 장기투자가 다른 모든 투자를 상쇄시켜줄 만큼 거대한 힘을 지닐 수 있다는 것입니다.

(▼ 클릭하면 영상을 볼 수 있어요)


This year, I would like to describe two other investments that we expect to maintain indefinitely.

At yearend, Berkshire owned 27.8% of Occidental Petroleum’s common shares and also owned warrants that, for more than five years,
give us the option to materially increase our ownership at a fixed price.

우리가 오랜 시간 투자를 이어나갈 것으로 생각되는 또 다른 2개의 기업에 대해 이야기하고자 합니다.

23년 말 기준으로 버크셔는 옥시덴탈 패트롤리움 주식의 27.8%를 소유하고 있으며, 5년 이상 고정된 가격으로 지분을 늘려나갈 수 있는 권리도 보유하고 있습니다.

And then – Hallelujah! – shale economics became feasible in 2011, and our energy dependency ended.
Now, U.S. production is more than 13 million BOEPD, and OPEC no longer has the upper hand.

Additionally, Berkshire continues to hold its passive and long-term interest in five very large Japanese companies,
each of which operates in a highly-diversified manner somewhat similar to the way Berkshire itself is run.

2011년 셰일 가스 경제가 실현되면서 미국의 에너지 수입 의존도는 대폭 낮아졌습니다.

이제 미국의 생산량은 1,300만 BOEPD(일일 생산량)를 넘어섰고 OPEC은 더 이상 우위를 점하지 못합니다.

또한 버크셔는 버크셔 해서웨이와 매우 비슷한 방식으로 다각화 운영 전략 방식을 취하는 일본의 5개 기업에 대한 장기적인 관심을 유지하고 있습니다.

In certain important ways, all five companies – Itochu, Marubeni, Mitsubishi, Mitsui and Sumitomo –
follow shareholder-friendly policies that are much superior to those customarily practiced in the U.S.
Since we began our Japanese purchases, each of the five has reduced the number of its outstanding shares at attractive prices.

이토추, 마루베니, 미쓰비시, 미쓰이, 스미토모.
이 5개의 기업들은 미국에서 관행적으로 이뤄지는 것보다 더 우수한 주주 친화 정책을 따르고 있습니다.
우리가 이 기업들에 대한 투자를 시작한 이후, 5개 기업 모두 매력적인 가격에 자사의 발행 주식 수를 줄였습니다.

Meanwhile, the managements of all five companies have been far less aggressive about their own compensation than is typical in the United States.
Note as well that each of the five is applying only about 1⁄3 of its earnings to dividends.
The large sums the five retain are used both to build their many businesses and, to a lesser degree, to repurchase shares.
Like Berkshire, the five companies are reluctant to issue shares.

한편 5개 회사의 경영진은 미국에서 흔히 볼 수 있는 것보다 훨씬 더 적은 보상을 받고 있습니다.
또한 5개 회사 모두 수익의 약 1/3만 배당금으로 지급하고 있다는 점도 주목할 만한 부분입니다.

이 기업들이 보유한 막대한 자금은 다양한 비즈니스를 구축하는 데 사용되며, 그보다 적은 금액으로 자사주 매입 또한 진행하고 있습니다.
버크셔와 마찬가지로 5개 기업 모두 신주 발행을 최대한 지양하고 있습니다.

→ 앞선 내용들은 버핏이 최근 몇 년간 확신을 가지고 투자한 종목들과 그 투자 이유들에 대해 설명한 내용입니다.
셰일가스를 통한 미국의 에너지 패권 확보와 그 과정에서 엄청난 수혜를 받은 옥시덴탈 패트롤리움,
그리고 버크셔 해서웨이와 매우 유사한 특징을 가진 일본의 5대 종합상사 투자에 대한 버핏의 생각을 보다 자세히 확인할 수 있습니다.


■ The Scorecard in 2023

마지막 주제는 바로 2023년 성과표입니다.
특히 이곳에서는 버크셔 해서웨이의 자회사인 BNSF 철도회사와 BHE에 대한 자세한 의견을 담았습니다.

2023년 성과표의 주요 내용은 버크셔 해서웨이의 철도 자회사인 BNSF의 중요성과 철도 회사에 대한 버핏의 생각, 그리고 BHE(버크셔 해서웨이 에너지)의 아쉬운 실적에 대한 이야기입니다.

각종 규제와 자연재해로 인하여 실적이 좋지 못하게 나온 BHE에 대해 값비싼 실수를 저질렀다는 그의 이야기를 통해, 버핏 또한 언제나 성공만 하는 것은 아니라는 것을 느낄 수 있습니다.
그럼에도 불구하고 그는 '사소한 먼지'들이 사라지면 상황이 좋아질 것이라 말하며, 본질적인 것에 더 집중하는 모습을 보여주고 있죠.


■ 마무리하며

이렇게 하여 상당히 길었던 버크셔 해서웨이 2023 연간 보고서의 '주주서한' 주요 내용을 간략하게 알아보았습니다.

주주들에게 남기는 워렌 버핏의 솔직 담백한 이야기를 통해 그의 투자 철학을 배울 수 있었으며, 현재의 상황에 대한 판단도 엿볼 수 있었습니다.

또한 각 기업들에 대한 투자 이유, 그리고 성공과 실패에 대한 솔직한 이야기를 통해 그 또한 실수를 할 수 있다는 점도 알게 되었습니다.

좋은 기업에 대한 장기투자를 강조하는, 그리고 언제 있을지 모르는 위기를 준비하는 버핏. 그는 과연 2024년에 어떠한 투자를 해나갈까요?


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