투자 아이디어

미국 채권금리 상승에는 크게 두 가지 이유가 있다고 판단됩니다. 이 중 두 번째 이유가 좀 더 심각한 이유입니다.


▶ 첫번째, 미국 물가 및 고용시장 전망에서의 변화
    (정보가 바뀌면 판단도 바뀌기 마련)

미국 8월 CPI 발표 전만 해도 많은 사람들이 인플레이션 관련 이슈가 고비를 넘었다고 생각했습니다.
아직 물가 상승률이 목표 수준보다 살짝 높긴 하지만, 시간이 경과됨에 따라 목표 수준에 근접하는 방향으로 낮아질 것으로 예상되었기 때문입니다.
(아래 그림에서 파란색 부분이 7월 데이터에 근거한 전망 궤적입니다)

이런 이유로 통화당국이 무리하게 기준금리 인상을 고집하기보다는 현재의 수준을 유지하며 기다릴 가능성이 더 높다는 분석이 우세했습니다.



그러나, 8월 CPI가 예상을 상회하는 수준(3.7%)으로 발표되면서 기존의 예측이 뒤집혔습니다.
향후 12개월간의 CPI 상승률(YoY)이 시간이 갈수록 다시 높아지는 것으로 나타났기 때문입니다(위 그림에서 초록색 부분입니다).

지난 7월의 데이터에 기반한 예측과 반대 방향이며, 최근 국제 유가의 가파른 상승세가 물가 예상 궤적 변화에 큰 영향을 주었습니다.
이렇게 바뀐 물가 전망은, 미국 통화당국이 물가 안정을 위해 추가로 기준금리를 인상해야 할 수도 있다는 것을 의미한다는 점에서 채권 투자자들을 겁먹게 만들었습니다.

미국의 8월 구인/이직 보고서(JOLTs)의 신규 채용 수요(아래 그림에서 노란색 선입니다) 지표도 기존의 추세와 반대 방향으로 발표되었습니다.
미국은 신규 채용 수요가 전체 실업자 숫자를 크게 상회하고 있는 노동시장 초과 수요 상태입니다.
이는 현재 미국의 실업자들이 마음만 먹으면 여전히 손쉽게 일자리를 구할 수 있을 만큼 경기가 좋은 상황에 있음을 의미합니다.

그러나 지난 7월까지는 이러한 노동시장의 초과수요가 꾸준히 감소하는 추세를 보이고 있었습니다(그림에서 신규 구인자 수-실업자 수).
그러던 것이 8월에 들어서 유지되는 수준을 넘어 오히려 확대되었습니다.



또한 이 지표는 비실비실한 다른 나라 경기 상황과는 대조적으로 미국의 경기만 굳건하게 유지되고 있다는 점을 다시 확인시켜줍니다.
이로 인한 달러화 강세는 채권시장만 아니라 여타 자산 시장에도 부담요인으로 작용하며 여러 사람들을 힘들게 하고 있습니다.

앞에 언급된 요인들이 채권시장에 부담이 된다고는 하지만, 데이터들을 천천히 살펴보면 채권시장이 이 정도로 크게 반응할 일인가 하는 생각이 듭니다.
CPI 상승률이 3%로 향하는가, 4%로 향하는가 정도의 차이일 뿐입니다.

그간의 추세와는 반대 방향으로 늘어났다는 Job Opening도 추세 자체의 변화를 말하기 어려운 수준입니다.
더구나 기준금리가 추가로 인상되는 것이 무서운 것이라면 단기금리 상승세가 도드라졌어야 합니다.

실제로는 그와 반대로 장기채권금리 중심의 상승세가 나타났습니다.
아무래도 미국 채권시장 참여자들이 진짜로 무서워하는 것은 따로 있는 것 같습니다.


▶ 두번째, 미국 국채 공급량 증가
    (경기 호황기에도 지속되는 재정 적자)

코로나 팬데믹 상황에서 모든 나라들의 재정적자가 크게 확대되었습니다.
특이한 것은 미국의 경우 팬데믹 상황 종료 이후에도 계속 재정적자 확대 추세가 유지되고 있다는 점입니다.



코로나 팬데믹 상황이 완화되며 관련 지출이 급감했던 영향으로 미국도 잠시나마 균형 재정의 시기가 있었습니다.
2021년 10월~2022년 8월까지 기간입니다. 이 기간 동안 미국의 단기금리는 Big Step(50bp)을 넘어 Giant Step(75bp)의 속도로 인상되고 있었습니다.

단기금리는 빠르게 오르는데(우호적인 수급의 영향으로), 장기금리는 그보다 천천히 오르면서 수익률 곡선 역전될 수 있는 환경이 조성되었습니다.
한때 기준금리와 10년물 채권금리간의 역전 폭은 1.53% point에 이르렀습니다.
10월 4일 현재는 0.77% point 수준입니다. 지금 나타나고 있는 현상은 그때와 반대의 상황이라고 볼 수 있습니다.

그런데 어쩌면 향후 2개월 이내에 이러한 상황에서 변화가 생길 가능성도 있어 보입니다.
적자 재정 기조를 유지하는 데에 있어 한계 상황에 근접하고 있기 때문입니다.

이미 미국 의회에서 규정한 미국 정부 부채한도에 도달해 있습니다.
지난번처럼 부채한도를 간단히 늘려주는 방식으로 결론나지는 않을 것으로 예상됩니다.
하원의 다수 정당인 공화당이 강경한 입장을 보이고 있기 때문입니다.

또한, 미국 정부 재정의 지원으로 이루어지고 있었던 학자금 대출 상환 유예가 10월에 종료됩니다.
이것과 관련하여 여러 시장 참여자들은 미국의 민간 소비를 위축시키는 측면을 주목하고 있습니다.

그러나 저는 미국 재정적자를 완화시키는 측면에서의 효과에 더욱 주목해서 상황 진전을 지켜보려고 합니다.

2. 지금이 미국 채권투자 적기? 
   그놈의 투자 적기는 왜 이리 자주 오나

직전 20여 년간의 양상과는 다르게, 코로나 팬데믹 사태 기점으로 재정정책(fiscal policy)이 채권 금리에 미치는 영향력이 크게 높아졌습니다.
경기 불황기에는 적극적인 재정정책(적자 재정)을, 호황기에는 보수적인 재정정책(균형 또는 흑자 재정) 기조를 가져가는 게 일반적인 정책 경향인데,
현재의 미국은 호황기인데도 적극적인 적자재정을 유지하며 장기 국채를 쏟아내고 있습니다.

이것이 특히 장기 채권금리의 상승 압력으로 작용하며 채권 수익률 곡선을 세우고 있습니다.
채권투자 적기가 언제인가에 관해서는 어떤 기준을 적용하느냐에 따라 답변이 달라질 수 있습니다.

과거에 비하면
지금이 투자 적기입니다. 이전에 비해 금리수준도 높아졌을 뿐만 아니라, 장단기 금리 역선 상황도 과거에 비해 많이 개선되었습니다.
최근의 금리 상승폭이 워낙 가팔랐던 관계로 기술적 분석 측면에서도(RSI 기준), 채권시장이 과잉 매도된 상태에 있다는 점에서도 신규 진입을 검토해 볼 만합니다.
(10월 4일 기준, 이미 최근 2주간 계속 과매도 상태에 있기는 했습니다)

현재의 미국 기준금리 수준을 기준으로 본다면
본격적인 채권 투자는 아직은 다소 이른 감이 있습니다.

미국의 국채 10년물 금리(10월 4일 현재 4.73%)는 기준금리(5.50%) 보다 아직도 0.77% point 낮은 수준입니다.
투자자 입장에서는 MMF로 운용하는 것이 중장기 미국 채권으로 운용하는 것보다 이자 수익 측면에서 더 유리하다는 의미입니다.
많이 해소되기는 했지만 역전 상황 자체는 여전합니다.
그동안의 채권금리 상승에도 불구하고 충분히 많이 올랐다고 단언하지 못하는 이유입니다.

10년물 미국 국채 투자를 통해 추세적이고(!) 유의미한 크기의 자본이득(capital gain)을 맛보려면 미국 기준금리가 1.00% point 이상 내려갈 가능성에 대한 전망이 부상하여야 가능할 것 같습니다.
현재로서는 그런 기대를 해볼 만한 근거를 찾지 못하고 있습니다.

미국주식의 예상 수익률을 비교 기준으로 삼는다면
지금이 투자 적기라 할 수 있습니다. 미국 회사채 금리 수준(6.18%)은 미국 S&P500 지수 기업들의 평균 예상 Earnings Yields (PER의 역수)의 4.79%를 크게 상회합니다.
(이것도 하반기 들어 계속 그래오긴 했습니다. 아래 그림 참조)



미국 재정정책 기조 전환 시점과 관련하여 본다면
추수감사절(11월 19일) 전후에 진입해서 부활절(24년 4월 9일) 전후에 빠져오는 방안을 생각해 볼 수 있습니다.
그 무렵에는 재정적자 축소를 위한 실행 방안이 미국 정치권에서 제시될 수 있을 것으로 기대되기 때문입니다.

정부 재정보조를 통해 유지되던 학자금 대출 상환 유예가 10월부터 종료된다는 점도 미국 재정적자 개선에 도움이 될 것 같습니다.
미국 채권금리 변동에는 다소간의 계절적 패턴이 있는 것처럼 보인다는 것도 추가적인 근거가 될 수도 있을 것 같습니다.
아래의 그림에서 상반기에는 빨간색이 제법 보이지만, 8월~10월은 파란색이 더 많이 보입니다.




 

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